抗风险能力成为企业重要估值锚之一

4月初以来，美国特朗普政府启动“对等关税”政策，其公布的范围与力度远超2018年由美国发起的贸易战。全球资本市场剧烈波动，短短几天内，标普500和纳斯达克指数盘中最大累计跌幅达到14.7%和16%，日经指数跌13.8%，全球资本市场深度调整。

国内资本市场也同步剧烈承压，随着及国内刺激政策的出台，市场很快企稳开始恢复，但在关税政策出台新鲜出炉的前几个交易日，国内市场仍然经历了普遍性的下跌。其中受关税政策影响显著的企业跌幅最深，比如出口导向型企，以美国市场为主的企业等。但也有部分股份逆势展现了具有相当韧性的估值水平。比如说技术突破获得认可，有希望通过关税政策加速实现国产替代的先进设备与材料企业，或者基于特殊资源禀赋或者战略安全考虑的资源类、农业企业，或者现金流稳定、股息率高消费类、的防御型公用事业、金融类企业等。

过去一段时间，随着注册制改革等一系列资本市场改革措施的推进，A股的估值生态逐步优化，基本面成为上市公司的重要估值锚，龙头企业、高增速企业享受估值溢价，业绩平庸、增长乏力的企业则逐渐被边缘化，基于业绩和成长性的估值分化加剧。近年来，全球经济波折不断、地缘冲突加剧、贸易保护主义和逆全球化的声量渐强，这次关税风波更是进一步加重了技术和产业链脱钩的担忧。在充满不确定性的时代背景下，资本市场也逐渐形成了另一个估值锚点，投资者不再单纯追逐成长速度，企业的抗风险能力也成为核心估值要素之一。

这次美国的关税政策的背后，实际体现了全球经贸关系和秩序的剧烈调整。原有的国际、贸易、货币秩序被破坏，技术变革又正在加速进行，在这样的混沌期中企业的经营难度将大大提升。

以这次的关税政策为代表，一方面外向型企业的出口价格将可能显著抬升，企业利润空间将被压缩或是失去市场竞争力，部分产业附加值低、产品替代性强的企业可能面临经营危机。另一方面，关税与科技封锁的影响双重叠加，企业除了应对短期市场流失的阵痛，也需要寻找重构供应链、建立多元终端市场、突破技术封锁的破局之道，从而确保长期的经营安全实现穿越周期。

在这样的混沌期中，建立经营韧性、增强抗风险能力会成为企业动作的重要考量之一。在企业的并购和投资行为上，如果简要地做一个对比，可能出现新的变化和趋势。

其一，从侧重于规模扩张转向兼顾核心技术的获取和卡位。通过并购获取和填补关键技术短板，打破国外对高精尖技术的封锁。标的绝对规模的大小不会成为影响并购的关键。

其二，从侧重横向整合转向更多关注产业链上下游的控制和整合。横向并购同类企业，降低生产升本获得规模优势，并增强对终端客户的议价权。而纵向并购产业链上下游企业以加强对关键资源、成本价格的掌控力，甚至海外布局，从而建立更安全、可控的供应链体系，在不确定性增加的背景下，通过横向并购来“卷”并不一定是优选。

其三，并购海外品牌以资本换时间迅速打开新市场，多元化布局终端市场分散风险。其四，从追逐热点转向基于自身能力的复用跨界突破。部分A股公司选择通过跨界并购突破行业边界，其逻辑并非盲目追逐热点，而是基于自身管理等能力复用的战略考量。总之，这些并购和投资行为的变化，出发点和目标都有明确的提升稳定性和确定性，保证企业发展安全的考虑。

类似的情况在历史上也曾上演。

上世纪70年代中东战争爆发，OPEC对西方国家禁运石油，石油危机爆发后对全球经济尤其是发达国家经济造成了巨大冲击，油价飙升、通胀高企，消费者开始倾向于选择更节能的小型车，日本车因此崛起，欧洲汽车厂商尤其是依赖大排量车型的销量大幅下降。

在这样的时代背景下，标致1974年收购了雪铁龙30%的股份，并在1976年完全收购，组建了PSA集团，集团统一管理标致和雪铁龙两个品牌，财务统一、管理集中、研发和采购平台共享，从而更好地实现供应链管理和成本协同。上世纪90年代，一部分日本企业经历广场协议和日元泡沫破裂等事件后，也开始寻求通过并购打开海外市场或建立离岸产能，从而在生产和销售两端都实现多元化布局。

出售或剥离资产成避险手段之一

动荡时期往往也是“现金为王”的时期，现金作为流动性最强的资产，不仅可以帮助企业在乱世更从容地应对各项运营开支、选择合适的融资时间窗口、增强投资者信心，也为应对未知突发事件和市场波动提供了更厚的安全垫。动荡时期，剥离非核心资产回笼资金、增加企业的现金储备无疑也是企业增强抗风险能力最行之有效的方式之一。

西门子出售旗下照明业务欧司朗（OSRAM）的决定，非常明显地体现出时代背景和企业战略调整的双重影响。2009年希腊财政数据造假曝光，随后葡萄牙、西班牙、意大利、爱尔兰等国债务风险上升，欧洲市场信心低迷，金融系统受挫，欧债危机爆发。德国虽然相较于南欧等过受到的影响较小，但是仍然面临出口减少、对希腊等国债务敞口风险暴露严重等冲击。德国是出口导向型经济，欧元区是其主要市场，2011年，德国战略转向“高端制造、提高生产效率”提出“工业4.0”战略。在这样的背景环境下，西门子逐渐剥离非核心资产如照明业务Osram、家电、通讯设备等，专注于数字化工业与自动化产业。剥离回笼的现金也为西门子后续围绕“工业4.0”生态收购EDA设计软件、工程仿真软件打下了基础。

对于规模较小的企业而言，被更大型的企业兼并，也是一项正确的战略选择。DeepMind在被谷歌收购后，不仅获得了资金支持，还在计算资源等方面获得了更多支持。YouTube在2006年被谷歌收购后，利用谷歌的全球平台，迅速扩大了其视频分享服务的覆盖范围。大企业通常都具有更稳定的资金来源、更广泛的销售网络和产业资源积累，或是技术实力、管理能力等等优势。并入大型企业，在大平台上实现更好的发展，不论是对资产本身还是团队都是不错的选择

来源 | 晨壹投资